行業下滑中尋找結構性機會
★我們認為在經歷了發、輸、配完整周期后，電力設備行業將進入一段時期的調整階段。而當前面臨的主要問題是國內產能過剩和需求下滑。
1.用電需求增速放緩：在去工業化進程以及GDP本身增速的放緩的大背景下，用電增速放緩速度將出現更快速度的回落。而作為和電力擴產周期擬合的電力設備需求周期也必然受到壓制。從現象上來看，國網的投資已經從2009年的3600億回落至目前3000億水平。
2.利用小時尚未達到高負荷：利用小時是發電設備景氣的晴雨表。目前整體平均利用小時數保持在5000小時以下，同時火電在5300小時左右。相比05-06年高峰時期的平均5500小時和火電6000小時左右的水平，仍然有10%以上的余量。反映了發電擴產需求并不強烈。
3.已經歷經了一輪完整的景氣周期：從歷史和各國的情況來看，電力設備景氣周期服從發電到輸電繼而到配電的順序。而在經歷了發電2005-06，輸電2008-09，配電2010-12的投資高峰后，需要等待新一輪周期的到來。而新一輪周期取決于利用小時的回升速度。
4.出口需求將一定程度平滑國內需求的下滑，但是總需求進入下降通道是無法避免的：一方面國網通過收購方式加大對外資本輸出，同時積極整合國內電力裝備制造的一二次資產來提升核心技術優勢長期對外進行輸出。
★項目推進速度下半年有望加快，智能電網將迎來全面建設：在下半年經濟下滑的預期下，發改委已經明確表態加快對電網和火電項目的建設速度，信貸支持也將隨之跟上。所以上半年建設放緩的現象在下半年將得到持續改善。同時配電自動化、智能變電站、風電接入有望進入全面建設階段。
★在行業整體處于盤整的過程中，我們建議關注以下幾方面的結構化機會：
1.風電接入的改造是目前政策重點扶持的方向，同時接入問題的改善將進一步提升利用小時數改善風電運營企業的凈利潤率：我們在之前行業和點評報告中多次提到了對風電接入投資力度的關注。從今年對風電行業的政策導向上堅持了“嚴控建設，加大接入投入”的主基調。從近期密集出臺的政策來看，今年風電接入進入全面建設期的大方向基本已經確立。
2.智能電網打開二次設備的增長空間：從電力設備各個子行業來看，目前尚未見頂的并將保持持續增長的就是二次設備。主要需求來自于在電網智能化升級和改造的過程中的電力電子控制，信息處理以及原有系統的升級。
3.國網整合預期全面提升：從年初的國家電網資產劃撥文件已經明確了一次和二次資產的運作平臺。為了進一步鞏固壟斷優勢，形成國際競爭力，布局未來的設備輸出，一次二次資產整合將成為今年國網系公司值得期待的看點。
4.節能改造力度加大：財政部在5月對外宣布，今年中央財政安排979億元節能減排和可再生能源專項資金，比上年增加251億元。變頻作為工業節能的重要組成部分將受益于行業政策，在經濟下滑的情況下，停機的生產線將成為節能改造創造條件。
看好環節：變頻節能
變頻節能環節值得關注
★我們認為目前來看高壓變頻的行業屬性好于低壓變頻，其主要行業動力來自于節能減排推動：變頻器包括低壓變頻和高壓變頻。前者更多和工業投資相關，后者和節能減排相關。目前來看，低壓變頻受制于工業增速的下滑。而高壓變頻受益于節能減排的行業政策以及綠色信貸，需求增長有所保障。
★高壓變頻受益于節能減排政策：由國家發改委牽頭，40個部門編制的《中華人民共和國可持續發展國家報告》在北京發布，這是中國發布的首個可持續發展國家報告。報告明確了中國將建設資源節約型社會作為經濟社會發展的戰略性任務，以節能降耗為發展重點。變頻節能作為工業節能的重要組成部分將進一步得到推廣。另一方面，包括綠色信貸等融資方式被打開，未來投資將進一步向節能項目傾斜，這將有助于EMC項目的推廣。
觀察環節：水電審批速度，跟蹤低壓變頻控制
水電建設仍有望成為對沖經濟下滑的方向
★經歷了2011年水電核準的低潮，我們認為今年下半年水電可能有一波建設高峰。
★項目核準加快推動訂單加快流入：雖然由于水電項目運作的特殊性，尚未拿到開工許可的項目也有開始進行設備招標的情況，不過大體上水電設備訂單和水電項目審核存在正相關關系。我們認為主要原因是水電核準開展前期工作，核準開工項目以及在建項目要保持一定連續性。只要項目核準速度較快，招標速度也會相應增快。
★自上而下的訂單分析表明，在政策支持下近3-4年將是至2020年水電規劃項目的設備訂單集中招標時間段，設備招標量有望達到300億/年。
★自下而上的分析訂單顯示，今年待審并有望進行招標的水電站數量較多，儲備數量超過2000萬千瓦，但招標進度需要繼續跟蹤。
工業投資恢復有待觀察
★低壓變頻器需求復蘇需要觀察工業投資的恢復：在經濟下滑過程中，實體工業的下滑將影響到后續的擴產計劃，從而削減企業進一步資本開支的動力。低壓變頻的需求也會隨之滑落。反之如果在經濟恢復期間變頻行業亦然落后于工業生產的復蘇。所以變頻行業景氣將落后于工業的景氣周期。目前需要跟蹤觀察工業產值恢復的情況，來判斷低壓變頻的投資時點。
（來源：國金證券輸配電及控制行業首席分析師 邢志剛）
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