煤炭機械行業概況

需求基礎：煤炭產量增長&采掘機械化

◇安全、高效的煤炭生產需要采掘機械化水平的提高。

¡ ◇機械化提升開采效率。以國有重點煤礦為例，1980-2009年，采煤機械化程度從37.1%提升至90.8%，與此同時，回采工作面的平均月產量從1.1萬噸提升至5.9萬噸。機械化率提升比較快的年份如1985-1992、2000-2007年，也是回采生產效率提升明顯的時期。

¡ ◇安全生產與采掘裝備息息相關。從國有煤礦死亡人數與采煤機械化程度的對比可以看到，裝備提升對于安全生產有明顯的作用。目前大量的煤礦安全事故是由于頂板支護簡陋及炮采引起的頂板事故。機械化率提升，尤其是使用綜采設備后，液壓支架可有效防止頂板事故的發生；而使用采煤機落煤，也可以避免因放炮引發的直接人員傷亡。

n ◇2010年，全國采煤機械化程度達到64%，比5年前提高了19個百分點。目前，國有重點煤礦已基本實現了機械化采煤，機采產量占回采產量的比重在90%以上，其中，綜采產量占比達到了86%以上。

n ◇“十二五”期間，裝備要求高的國有煤礦、大型煤礦占比提升，小煤礦機械化改造，共同推動煤炭行業的綜合機械化水平的提高至75%以上。

¡ ◇國有煤礦占全國煤礦產量比重提升。2010年國內原煤產量中，國有重點煤礦占49.6%，國有地方煤礦占15.1%，合計約2/3。煤炭行業景氣較高，而國有資本能夠更快的獲取礦藏資源，擴大生產，而各省份的煤炭行業整合更是加速了這一過程。以山西為例，通過煤炭整合，國有重點煤礦產量占比從2008年的53.6%上升至2010年的70.5%。

¡ ◇大型煤礦是新礦建設的主流方向。中國煤炭工業協會在《關于促進煤炭工業“十二五”結構調整的指導意見》中提出，到2015年，煤礦數量控制在1萬處以內，建成安全高效煤礦600處，千萬噸礦井露天60處，平均單井規模達到40萬噸以上；在晉陜蒙寧地區鼓勵建設年產1000萬噸以上煤礦，在東部地區鼓勵建設年產600萬噸以上煤礦；在西南地區和中南地區鼓勵建設年產120萬噸以上煤礦。

¡ ◇小煤礦的改造提上日程。2011年12月，國家安監總局發布了《煤礦安全生產“十二五”規劃》，提出逐步提高小型煤礦機械化水平。每年重點扶持100個煤礦進行機械化改造，到2015年底，小型煤礦采煤、掘進裝載機械化程度分別達到55%、80%以上。

煤炭行業投資將保持增長

n ◇煤炭產量增長推動行業投資增加。2003-2010年，國內原煤產量從18.4億噸增加至32.4億噸，而煤炭開采洗選的固定資產投資額從437億元增長至3,770億元，復合增長率達到36.1%。由于開采年限的存在，改建、擴建項目占全部投資額的比例也達到60%左右，使行業投資相對穩定。

n ◇從投資主體看，國有控股的煤炭企業投資比重超過50%，但這一比例近年來呈不斷下降的狀況，與國有煤礦占全國原煤產量比重不斷提高形成反差。這應與非國有煤礦歷史底子薄、資源條件差，擴充產能所需要的投資強度高有關。此外，當前煤炭行業的整合主要是在所有權層面上，也使得部分項目在建設階段和產出階段的主體發生變更。

n ◇從地區分布看，我國煤炭的主產區—晉蒙陜寧四個省區也是國內煤炭投資的主要地區，2010年占國內煤炭投資的比例已達到50%。豫冀魯徽地區由于資源稟賦的因素，其占比呈持續下降的狀態，而東北三省、西南地區占比相對穩定。“十二五”期間，國內煤炭產量增加、建設投資的主要方向將繼續聚焦“中西部”。

n ◇從資金來源看，煤炭投資主要依靠企業自籌資金，銀行貸款或其他資金來源的比重很低。近幾年，煤炭企業的流動資金充足、利潤豐厚，其經營效益為資本支出提供良好的支持。2011年10月底，煤炭企業的流動資產較上年同期增長34.6%，前10個月累計利潤同比增長33.9%。

n ◇從投資內容看，2004-2010年，建筑工程安裝占投資額的平均比重為53%，設備工器具購置占35%。從煤機行業的銷售額看，其相對于國內煤炭投資的比例在22%左右。

n ◇我們從“煤炭產量—分類別產量所需投資強度—煤炭投資—煤機采購”的角度測算國內煤機設備的需求。根據國金煤炭研究員的預測，國內原煤產量增速將從2011年的11.5%，逐漸下降到2015年的6.9%。基于國有煤礦產量占比、投資強度、機械化水平等假設，我們得到2011-2015年煤機設備的復合增長率為15.5%，2015年煤機設備年銷售達到1,835億元。

煤機產品與市場格局

n ◇煤炭開采的主導方向是綜采化，核心產品為“三機一架”，即掘進機、采煤機、刮板輸送機和液壓支架，其銷售額占煤機行業的1/3或更高。

¡ ◇掘進機是全斷面開挖隧洞的專用設備，用于煤礦各種巷道的掘進。采煤機用于工作面的落煤和裝煤，其集合了機械、電氣和液壓等復雜系統。刮板運輸機用刮板鏈牽引，運送煤和物料，同時也是采煤機的運行軌道。液壓支架用于工作面頂板的支護和控制，以及工作面設備的推移行走，為采礦活動提供安全的工作環境。

n ◇國內煤機市場的集中度較低，煤機企業多以一類產品著稱。煤炭行業以大企業為主，煤機企業圍繞著重點客戶，其競爭方式也具有多元化的特點。

¡ ◇2010年，國內煤機行業前10名的銷售額約為242億元，占行業銷售額的比例僅為27%。前10名占行業銷售額的比例在07年以后的下降趨勢有所減緩，這與外部資本進入煤機行業，推動龍頭企業壯大有關系。例如，鄭煤機在2006年從國有獨資公司改制為國有控股公司，并進行增資；三一國際2005-2006年大力發展掘進機等產品。

投資邏輯

鄭煤機公司是國內第一臺液壓支架誕生地，也是目前國內市場份額最大、技術領先的液壓支架制造商。公司的產品、經營和發展方向特點鮮明：

1.產品處于行業高端：經過持續的研究開發和市場滲透，公司于05年打破了海外煤機企業在中國高端綜采設備市場的壟斷地位，憑借可靠的品質、綜合性價比占據了國內高端液壓支架的絕對優勢地位。目前，滿足或達到歐洲標準的高端液壓支架占公司支架產品的比重在1/3以上。

2.管理架構清晰：經過02、06、08年的三次改制和股權變更，公司建立了國有控股、高管持股的股權結構，對經營績效有良好激勵。以單一經營實體衡量，公司目前也是國內煤機行業規模最大的企業。

3.未來發展方向：公司產品已經占據了液壓支架的技術高點，因此以市場拓展為主要著力點，重點擴大在大型煤礦用戶（500萬噸級別以上礦井）的市場份額，和進入俄羅斯、土耳其等海外煤炭綜采設備市場。

行業需求：煤炭工業協會提出2015年千萬噸級煤礦要達到60多個，高端液壓面臨著良好的需求；與此同時，國內液壓支架行業整體制造水平也在逐漸提高；因此，競爭也有可能加劇。

盈利預測、估值和投資建議

◇結合煤炭投資、鄭煤機公司訂單情況，我們預測公司2011-2013年實現銷售收入分別為8,074百萬元、9,704百萬元和11,554百萬元，凈利潤分別為1,179百萬元、1,381百萬元和1,632百萬元，對應的EPS分別為1.685元、1.973元和2.332元。

◇公司在液壓支架市場的綜合優勢突出，海外市場拓展積極，考慮2012年發行H股攤薄因素，我們給予公司“買入”的投資評級。

◇風險提示：（1）煤機行業產能擴張較快，競爭加劇，對液壓支架等產品形成價格壓力。（2）完成H股發行后，有利于公司技術、裝備提升和海外市場拓展，但將對公司業績產生一定攤薄。

風險提示

n 煤機行業競爭加劇的風險。由于多家煤機企業完成上市融資，其產能規模增加較快，同時，非上市企業近幾年也擴張積極。行業競爭加劇對于液壓支架等煤機產品形成較大的價格壓力。

n 業績攤薄的風險。公司如果完成發行H股，有利其技術實力、裝備水平的提升，以及海外市場的拓展，但短期內將對業績產生一定的攤薄。

〈文章來源：國金證券機械行業分析師  董亞光〉