煤炭機(jī)械行業(yè)概況

需求基礎(chǔ)：煤炭產(chǎn)量增長(zhǎng)&采掘機(jī)械化

◇安全、高效的煤炭生產(chǎn)需要采掘機(jī)械化水平的提高。

¡ ◇機(jī)械化提升開(kāi)采效率。以國(guó)有重點(diǎn)煤礦為例，1980-2009年，采煤機(jī)械化程度從37.1%提升至90.8%，與此同時(shí)，回采工作面的平均月產(chǎn)量從1.1萬(wàn)噸提升至5.9萬(wàn)噸。機(jī)械化率提升比較快的年份如1985-1992、2000-2007年，也是回采生產(chǎn)效率提升明顯的時(shí)期。

¡ ◇安全生產(chǎn)與采掘裝備息息相關(guān)。從國(guó)有煤礦死亡人數(shù)與采煤機(jī)械化程度的對(duì)比可以看到，裝備提升對(duì)于安全生產(chǎn)有明顯的作用。目前大量的煤礦安全事故是由于頂板支護(hù)簡(jiǎn)陋及炮采引起的頂板事故。機(jī)械化率提升，尤其是使用綜采設(shè)備后，液壓支架可有效防止頂板事故的發(fā)生；而使用采煤機(jī)落煤，也可以避免因放炮引發(fā)的直接人員傷亡。

n ◇2010年，全國(guó)采煤機(jī)械化程度達(dá)到64%，比5年前提高了19個(gè)百分點(diǎn)。目前，國(guó)有重點(diǎn)煤礦已基本實(shí)現(xiàn)了機(jī)械化采煤，機(jī)采產(chǎn)量占回采產(chǎn)量的比重在90%以上，其中，綜采產(chǎn)量占比達(dá)到了86%以上。

n ◇“十二五”期間，裝備要求高的國(guó)有煤礦、大型煤礦占比提升，小煤礦機(jī)械化改造，共同推動(dòng)煤炭行業(yè)的綜合機(jī)械化水平的提高至75%以上。

¡ ◇國(guó)有煤礦占全國(guó)煤礦產(chǎn)量比重提升。2010年國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量中，國(guó)有重點(diǎn)煤礦占49.6%，國(guó)有地方煤礦占15.1%，合計(jì)約2/3。煤炭行業(yè)景氣較高，而國(guó)有資本能夠更快的獲取礦藏資源，擴(kuò)大生產(chǎn)，而各省份的煤炭行業(yè)整合更是加速了這一過(guò)程。以山西為例，通過(guò)煤炭整合，國(guó)有重點(diǎn)煤礦產(chǎn)量占比從2008年的53.6%上升至2010年的70.5%。

¡ ◇大型煤礦是新礦建設(shè)的主流方向。中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)在《關(guān)于促進(jìn)煤炭工業(yè)“十二五”結(jié)構(gòu)調(diào)整的指導(dǎo)意見(jiàn)》中提出，到2015年，煤礦數(shù)量控制在1萬(wàn)處以內(nèi)，建成安全高效煤礦600處，千萬(wàn)噸礦井露天60處，平均單井規(guī)模達(dá)到40萬(wàn)噸以上；在晉陜蒙寧地區(qū)鼓勵(lì)建設(shè)年產(chǎn)1000萬(wàn)噸以上煤礦，在東部地區(qū)鼓勵(lì)建設(shè)年產(chǎn)600萬(wàn)噸以上煤礦；在西南地區(qū)和中南地區(qū)鼓勵(lì)建設(shè)年產(chǎn)120萬(wàn)噸以上煤礦。

¡ ◇小煤礦的改造提上日程。2011年12月，國(guó)家安監(jiān)總局發(fā)布了《煤礦安全生產(chǎn)“十二五”規(guī)劃》，提出逐步提高小型煤礦機(jī)械化水平。每年重點(diǎn)扶持100個(gè)煤礦進(jìn)行機(jī)械化改造，到2015年底，小型煤礦采煤、掘進(jìn)裝載機(jī)械化程度分別達(dá)到55%、80%以上。

煤炭行業(yè)投資將保持增長(zhǎng)

n ◇煤炭產(chǎn)量增長(zhǎng)推動(dòng)行業(yè)投資增加。2003-2010年，國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量從18.4億噸增加至32.4億噸，而煤炭開(kāi)采洗選的固定資產(chǎn)投資額從437億元增長(zhǎng)至3,770億元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到36.1%。由于開(kāi)采年限的存在，改建、擴(kuò)建項(xiàng)目占全部投資額的比例也達(dá)到60%左右，使行業(yè)投資相對(duì)穩(wěn)定。

n ◇從投資主體看，國(guó)有控股的煤炭企業(yè)投資比重超過(guò)50%，但這一比例近年來(lái)呈不斷下降的狀況，與國(guó)有煤礦占全國(guó)原煤產(chǎn)量比重不斷提高形成反差。這應(yīng)與非國(guó)有煤礦歷史底子薄、資源條件差，擴(kuò)充產(chǎn)能所需要的投資強(qiáng)度高有關(guān)。此外，當(dāng)前煤炭行業(yè)的整合主要是在所有權(quán)層面上，也使得部分項(xiàng)目在建設(shè)階段和產(chǎn)出階段的主體發(fā)生變更。

n ◇從地區(qū)分布看，我國(guó)煤炭的主產(chǎn)區(qū)—晉蒙陜寧四個(gè)省區(qū)也是國(guó)內(nèi)煤炭投資的主要地區(qū)，2010年占國(guó)內(nèi)煤炭投資的比例已達(dá)到50%。豫冀魯徽地區(qū)由于資源稟賦的因素，其占比呈持續(xù)下降的狀態(tài)，而東北三省、西南地區(qū)占比相對(duì)穩(wěn)定。“十二五”期間，國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量增加、建設(shè)投資的主要方向?qū)⒗^續(xù)聚焦“中西部”。

n ◇從資金來(lái)源看，煤炭投資主要依靠企業(yè)自籌資金，銀行貸款或其他資金來(lái)源的比重很低。近幾年，煤炭企業(yè)的流動(dòng)資金充足、利潤(rùn)豐厚，其經(jīng)營(yíng)效益為資本支出提供良好的支持。2011年10月底，煤炭企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)較上年同期增長(zhǎng)34.6%，前10個(gè)月累計(jì)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)33.9%。

n ◇從投資內(nèi)容看，2004-2010年，建筑工程安裝占投資額的平均比重為53%，設(shè)備工器具購(gòu)置占35%。從煤機(jī)行業(yè)的銷售額看，其相對(duì)于國(guó)內(nèi)煤炭投資的比例在22%左右。

n ◇我們從“煤炭產(chǎn)量—分類別產(chǎn)量所需投資強(qiáng)度—煤炭投資—煤機(jī)采購(gòu)”的角度測(cè)算國(guó)內(nèi)煤機(jī)設(shè)備的需求。根據(jù)國(guó)金煤炭研究員的預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量增速將從2011年的11.5%，逐漸下降到2015年的6.9%。基于國(guó)有煤礦產(chǎn)量占比、投資強(qiáng)度、機(jī)械化水平等假設(shè)，我們得到2011-2015年煤機(jī)設(shè)備的復(fù)合增長(zhǎng)率為15.5%，2015年煤機(jī)設(shè)備年銷售達(dá)到1,835億元。

煤機(jī)產(chǎn)品與市場(chǎng)格局

n ◇煤炭開(kāi)采的主導(dǎo)方向是綜采化，核心產(chǎn)品為“三機(jī)一架”，即掘進(jìn)機(jī)、采煤機(jī)、刮板輸送機(jī)和液壓支架，其銷售額占煤機(jī)行業(yè)的1/3或更高。

¡ ◇掘進(jìn)機(jī)是全斷面開(kāi)挖隧洞的專用設(shè)備，用于煤礦各種巷道的掘進(jìn)。采煤機(jī)用于工作面的落煤和裝煤，其集合了機(jī)械、電氣和液壓等復(fù)雜系統(tǒng)。刮板運(yùn)輸機(jī)用刮板鏈牽引，運(yùn)送煤和物料，同時(shí)也是采煤機(jī)的運(yùn)行軌道。液壓支架用于工作面頂板的支護(hù)和控制，以及工作面設(shè)備的推移行走，為采礦活動(dòng)提供安全的工作環(huán)境。

n ◇國(guó)內(nèi)煤機(jī)市場(chǎng)的集中度較低，煤機(jī)企業(yè)多以一類產(chǎn)品著稱。煤炭行業(yè)以大企業(yè)為主，煤機(jī)企業(yè)圍繞著重點(diǎn)客戶，其競(jìng)爭(zhēng)方式也具有多元化的特點(diǎn)。

¡ ◇2010年，國(guó)內(nèi)煤機(jī)行業(yè)前10名的銷售額約為242億元，占行業(yè)銷售額的比例僅為27%。前10名占行業(yè)銷售額的比例在07年以后的下降趨勢(shì)有所減緩，這與外部資本進(jìn)入煤機(jī)行業(yè)，推動(dòng)龍頭企業(yè)壯大有關(guān)系。例如，鄭煤機(jī)在2006年從國(guó)有獨(dú)資公司改制為國(guó)有控股公司，并進(jìn)行增資；三一國(guó)際2005-2006年大力發(fā)展掘進(jìn)機(jī)等產(chǎn)品。

投資邏輯

鄭煤機(jī)公司是國(guó)內(nèi)第一臺(tái)液壓支架誕生地，也是目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額最大、技術(shù)領(lǐng)先的液壓支架制造商。公司的產(chǎn)品、經(jīng)營(yíng)和發(fā)展方向特點(diǎn)鮮明：

1.產(chǎn)品處于行業(yè)高端：經(jīng)過(guò)持續(xù)的研究開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)滲透，公司于05年打破了海外煤機(jī)企業(yè)在中國(guó)高端綜采設(shè)備市場(chǎng)的壟斷地位，憑借可靠的品質(zhì)、綜合性價(jià)比占據(jù)了國(guó)內(nèi)高端液壓支架的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位。目前，滿足或達(dá)到歐洲標(biāo)準(zhǔn)的高端液壓支架占公司支架產(chǎn)品的比重在1/3以上。

2.管理架構(gòu)清晰：經(jīng)過(guò)02、06、08年的三次改制和股權(quán)變更，公司建立了國(guó)有控股、高管持股的股權(quán)結(jié)構(gòu)，對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有良好激勵(lì)。以單一經(jīng)營(yíng)實(shí)體衡量，公司目前也是國(guó)內(nèi)煤機(jī)行業(yè)規(guī)模最大的企業(yè)。

3.未來(lái)發(fā)展方向：公司產(chǎn)品已經(jīng)占據(jù)了液壓支架的技術(shù)高點(diǎn)，因此以市場(chǎng)拓展為主要著力點(diǎn)，重點(diǎn)擴(kuò)大在大型煤礦用戶（500萬(wàn)噸級(jí)別以上礦井）的市場(chǎng)份額，和進(jìn)入俄羅斯、土耳其等海外煤炭綜采設(shè)備市場(chǎng)。

行業(yè)需求：煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)提出2015年千萬(wàn)噸級(jí)煤礦要達(dá)到60多個(gè)，高端液壓面臨著良好的需求；與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)液壓支架行業(yè)整體制造水平也在逐漸提高；因此，競(jìng)爭(zhēng)也有可能加劇。

盈利預(yù)測(cè)、估值和投資建議

◇結(jié)合煤炭投資、鄭煤機(jī)公司訂單情況，我們預(yù)測(cè)公司2011-2013年實(shí)現(xiàn)銷售收入分別為8,074百萬(wàn)元、9,704百萬(wàn)元和11,554百萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為1,179百萬(wàn)元、1,381百萬(wàn)元和1,632百萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為1.685元、1.973元和2.332元。

◇公司在液壓支架市場(chǎng)的綜合優(yōu)勢(shì)突出，海外市場(chǎng)拓展積極，考慮2012年發(fā)行H股攤薄因素，我們給予公司“買入”的投資評(píng)級(jí)。

◇風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）煤機(jī)行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張較快，競(jìng)爭(zhēng)加劇，對(duì)液壓支架等產(chǎn)品形成價(jià)格壓力。（2）完成H股發(fā)行后，有利于公司技術(shù)、裝備提升和海外市場(chǎng)拓展，但將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定攤薄。

風(fēng)險(xiǎn)提示

n 煤機(jī)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。由于多家煤機(jī)企業(yè)完成上市融資，其產(chǎn)能規(guī)模增加較快，同時(shí)，非上市企業(yè)近幾年也擴(kuò)張積極。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇對(duì)于液壓支架等煤機(jī)產(chǎn)品形成較大的價(jià)格壓力。

n 業(yè)績(jī)攤薄的風(fēng)險(xiǎn)。公司如果完成發(fā)行H股，有利其技術(shù)實(shí)力、裝備水平的提升，以及海外市場(chǎng)的拓展，但短期內(nèi)將對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定的攤薄。

〈文章來(lái)源：國(guó)金證券機(jī)械行業(yè)分析師  董亞光〉